Можно ли опускать ключевую ставку в пользу экономического роста и банковского кредитования (при каких условиях это возможно) или все же сейчас важнее стабильность рубля и замедление темпов роста инфляции?

Совет директоров Банка России по итогам заседания 29 января 2016 года в очередной раз сохранил ключевую ставку на уровне 11% годовых, отметив в своем пресс-релизе рост инфляционных ожиданий на фоне ослабления рубля, а также риски продолжения экономического спада из-за снижения нефтяных цен.

Риторика Центрального банка стала намного жестче, чем в прошлые разы, когда он сохранял ключевую ставку на уровне 11%, а в качестве основных факторов риска для финансовой стабильности названы низкие уровни нефтяных цен и высокая инфляция.

Любые пресс-релизы и комментарии монетарных властей всегда анализируются очень тщательно, поскольку дают участникам рынка возможность понять мотивацию и обоснование тех или иных решений, а также спрогнозировать дальнейшие действия регулятора или варианты ответов на внешние вызовы. А иногда избавляют от иллюзий и излишней веры в патернализм государства.

Итак, на что следует обратить внимание и какие выводы можно сделать на основании пресс-релиза ЦБ?

В основе текущей политики Банка России – тезис о том, что перспективы российской экономики, а также динамика курса рубля во многом зависят от цен на нефть и энергоносители. По сути, ЦБ констатирует, что котировки рубля являются производными от нефтяных цен, а российская экономика останется сырьевой на обозримый период времени. Завершающийся суперцикл на рынке сырья и замедление мировой экономики (Китай упомянут отдельно) рассматриваются исключительно как новая реальность и не подразумевают проведения какой-либо антициклической политики со стороны ЦБ для сопротивления негативным явлениям в экономике.

Это отличает Банк России от монетарных властей большинства стран мира, где на стадии спада предпринимаются попытки противодействовать экономическим циклам, проводя стимулирующую политику. У нас же единственным ответом на дальнейшее падение рубля и рост инфляционных ожиданий становится ужесточение денежно-кредитной политики Банка России.

В чем ЦБ прав? В условиях высокой инфляции любое снижение ключевой ставки будет играть против рубля, поскольку именно разница в процентных ставках в рубле и основных валютах является единственным стабилизирующим фактором на российском валютном рынке. Снижение ставки сейчас способно привести к неконтролируемой девальвации рубля и усилению инфляции, что может окончательно дестабилизировать финансовую систему страны и усугубит проблемы в экономике.

Без стабилизации валютного рынка и сокращения инфляционных ожиданий, без изменений в приоритетах и целеполагании монетарной политики никакое механическое снижение ставки не сможет запустить экономический рост.

Проблема еще и в том, что текущий уровень ключевой ставки в 11% не является оптимальным: он не помогает ни экономике, ни рублю, не компенсирует риски девальвации и не препятствует спекулянтам атаковать российскую валюту. Банк России пока лишь сокращает объемы обратного РЕПО, но не предпринимает ничего, что бы смогло снизить волатильность на валютном рынке, которую бизнес, согласно опросу PwC, называет главным риском 2016 года.

Именно волатильность рубля – главный системный риск, на который Центральный банк просто обязан обратить свое внимание, вне зависимости от того, что наступит раньше: стабилизация нефтяных цен или 2017 год. Чрезмерная волатильность создает проблемы всей экономике, лишает бизнес возможности планировать свою деятельность даже в краткосрочном периоде и заставляет закладывать самые мрачные девальвационные ожидания в контракты с поставщиками, что для потребителей в конечном итоге отражается в растущих ценах на товары и услуги.

Если Центральный банк не уберет волатильность котировок пары доллар/рубль и не купирует ожидания перманентного ослабления рубля, которые транслируются абсолютно на все — на инфляцию, на процентные ставки по кредитам, на снижение совокупного спроса и на сокращение реальных располагаемых доходов домашних хозяйств, — ни о каких перспективах выхода из экономического кризиса и росте инвестиций не может быть и речи. Зачем вообще что-то кредитовать в экономике, зачем инвестировать в развитие производства и модернизацию промышленности, если компании и банки могут просто купить доллары против рублей и получать прибыль от изменения курсовой разницы — естественно, не в пользу рубля?

Упоминание бюджетной политики в пресс-релизе ЦБ также косвенно свидетельствует о том, что приоритет отдается бюджетно-налоговой сфере, а не денежно-кредитной политике.

Между тем экономическая наука давно доказала, что в открытой экономике с плавающим курсом национальной валюты наиболее эффективной является не фискально-бюджетная, а активная монетарная политика. Она более гибкая и оперативная, а результаты проявляются в экономике быстрее. Центральный банк мог бы без оглядки на лоббистов от бизнеса и банковского сообщества оперативно повышать ключевую ставку в момент атаки на рубль и ограничивать предоставление ликвидности банкам, смягчать свою политику при развороте рубля в сторону укрепления.

Возвращаясь к банковской системе и вопросам кредитования экономики, следует отметить одну очень неприятную тенденцию: кредитные риски сейчас столь высоки, что это ограничивает банковское кредитование намного существеннее, чем номинальная величина процентных ставок. В России может начаться резкое кредитное сжатие. Это уже заметно по балансам крупных банков и по их политике привлечения пассивов.

Качественных заемщиков становится меньше, выручка и прибыль компаний падают, риски дальнейшего падения экономики высоки, и банки сокращают кредитование, чтобы сохранить свой капитал. При этом компании, не испытывающие финансовых сложностей, стремятся как можно скорее погасить долги, чтобы сократить затраты на их обслуживание и оптимизировать текущие расходы.

ЦБ в одиночку не в силах повлиять на процессы кредитного сжатия, даже если его денежно-кредитная политика станет предельно мягкой, а процентные ставки приблизятся к нулю, так как бегство от риска обернется новым оттоком капитала из страны. Не будем также забывать, что банковские кредиты почти никогда не направляются компаниями на долгосрочные инвестиции. Кредитование промышленности лишь поддерживает текущие процессы и балансирует потоки платежей в реальном секторе. В России банки так и не стали источником длинных инвестиционных денег для промышленности. Все инвестиции в компаниях делаются либо из прибыли, либо за счет собственного капитала и средств акционеров.

Какие выводы можно сделать из всего вышеперечисленного?

Необходима координация действий правительства РФ и Центрального банка в проведении антициклической политики, направленной на стимулирование производства, на увеличение совокупного спроса и противодействие негативным тенденциям в экономике, в первую очередь на снижение кредитных рисков и волатильности рубля. Необходимо расширение мандата ЦБ и вовлечение его в оперативное решение текущих экономических задач, а главными направлениями деятельности монетарных властей должны стать усилия по формированию источников внутреннего инвестиционного кредита.

Мнение автора может не совпадать с мнением редакции