Юджин Фама: «На вас нападает Кругман? Значит, вы движетесь в правильном направлении»
Фото: Slon.ru

Юджин Фама: «На вас нападает Кругман? Значит, вы движетесь в правильном направлении»

3210

Недавно с резкой критикой чикагцев за их роль в «подготовке» нынешнего кризиса выступил Нобелевский лауреат Пол Кругман, которому ответил Кохрейн. Это интервью — ответ Кругману, Кейнсу и вызовам истории нынешнего «духовного лидера» чикагцев Юджина Фамы.

Чикагская школа экономики — название не просто высшего учебного заведения, но и одного из самых влиятельных направлений в экономической мысли шести последних десятилетий. Факультет экономики Чикагского университета дал прекрасную плеяду ученых: Милтон Фридмен, Фрэнк Найт, Фридрих фон Хайек, Рональд Коуз, Джордж Стиглер, Роберт Фогель, Гэри Бэккер, Ричард Познер, Арнольд Харбергер, Пол Самуэльсон, Роберт Лукас, Юджин Фама, Гарри Марковиц, Ричард Талер, Рагурам Раджан, Кевин Мерфи, Роджер Майерсон, Джон Кохрейн, Джеймс Хекман, Луиджи Зингалес, Анил Кашьяп, Тобиа Московиц, Дуг Даймонд, Стивен Левитт.

Чикагских экономистов называют «пресноводными» (живущими на берегу озера), противопоставляя ученым из расположенных на побережье двух океанов университетов Гарварда, MIT, Беркли. В политэкономических дебатах чикагцы занимают антикейнсианские позиции, защищая рыночную экономику и не думая, что госвмешательство может принести ей большую пользу.

Недавно с резкой критикой чикагцев за их роль в «подготовке» нынешнего кризиса выступил Нобелевский лауреат Пол Кругман, которому ответил Кохрейн. Это интервью — ответ Кругману, Кейнсу и вызовам истории нынешнего «духовного лидера» чикагцев Юджина Фамы.

Мы встретились с Юджином Фамой в его офисе в Booth School of Business. Я начал с вопроса о гипотезе эффективного рынка, которую он сформулировал в 1960—1970 гг. Согласно этой гипотезе, цены финансовых активов точно отражают всю имеющуюся информацию о фундаментальных экономических показателях. Со времен финансового кризиса 1987 г. теория Фамы неоднократно подвергалась критике, и я спросил, что он сам сейчас думает о ее состоятельности.

Юджин Фама: Я думаю, в нынешнем эпизоде она показала себя неплохо. Цены акций обычно снижаются в преддверии рецессии и непосредственно во время экономического спада. Нынешняя рецессия оказалась особенно глубокой. Акции начали снижаться еще до того, как люди осознали, что наступила рецессия, а затем упали еще сильнее. В этом нет ничего удивительного. Именно этого и следовало ожидать, если считать рынки эффективными.

— Многие возразят, что в данном случае неэффективными оказались, в первую очередь, кредитные рынки, а не рынок акций. На кредитных рынках надулся пузырь, а затем лопнул.

— Я не понимаю, что это значит. Люди, которые берут кредиты, не получают их из пустоты. Означает ли «кредитный пузырь», что в тот период [когда пузырь рос] люди делали слишком большие сбережения? Я не знаю, что значит «пузырь на кредитном рынке». Я не знаю даже, что значит «пузырь». Эти слова вошли в моду. Но я не думаю, что они что-то значат.

— Мне кажется, многие определили бы пузырь как продолжительный период, в течение которого цены активов достаточно далеко уходят от фундаментальных экономических показателей.

— И я бы так подумал. Но это значит, что кто-то мог бы заработать огромные деньги, поставив на это, — если бы пузырь действительно можно было идентифицировать. Сказать, что цены снизились, а на рынке был пузырь, легко уже после того, как все случилось. Я думаю, большинство «пузырей» обнаруживаются задним числом.

Постфактум всегда можно найти тех, кто говорил, что цены чересчур высоки, до того, как все произошло. Люди всегда говорят, что цены слишком высоки. Когда они оказываются правы, мы готовы их канонизировать. Когда они ошибаются, мы просто не обращаем на них внимания. Обычно угадавших и ошибающихся примерно поровну.

— Утверждаете ли вы, что пузырей не существует?

— [Существуя], этот феномен должен был бы быть предсказуем. Но я не думаю, что какое-либо из этих событий можно было предсказать.

— Но разве не верно, что люди получали ссуды, особенно ипотечные, которые они не должны были бы получать?

— Дело в политике правительства, а не в несостоятельности рынка. Правительство решило, что нужно увеличить число домовладельцев. И ипотечные госагентства Fannie Mae и Freddie Mac получили указание покупать второсортные закладные.

— Однако доля низкокачественных закладных, выкупленных Fannie и Freddie, относительно невелика в сравнении со всем рынком: может быть, 20—30%.

— (Смеется). Пускай, и что с того?

— Разве бум на рынке секъюритизации ипотечных второсортных кредитов не был порождением частного сектора, фирм Уолл-стрит, других финансовые компании США и европейских банков?

— Задним числом легко говорить, что дела шли в неправильном направлении. Но в тот момент покупатели этих бумаг не думали, что они поступают неправильно. И не то чтобы они были наивными инвесторами. Все это были крупные институты — и в США, и во всем остальном мире.

Чего они не учли (и я не знаю, как это можно было учесть), так это того, что цены на жилье снизятся во всем мире, не только в США. Вы можете винить во всем второсортную ипотеку. Но если вы хотите объяснить этим падение цен на недвижимость, вам придется объяснить, почему они снизились там, где такой ипотеки не было. Это был глобальный феномен. Из-за этого потерпела крах не только второсортная ипотека, но множество других вещей.

— Тогда в чем же состоит ваше объяснение того, что произошло?

— Произошло то, что мы пережили серьезную рецессию. Люди не могли расплатиться по ипотеке. И конечно, наибольшие трудности должны были возникнуть у самых рисковых заемщиков. В результате начался так называемый кредитный кризис. Но на самом деле это был не кредитный кризис. Это был экономический кризис.

— Но ведь кредитный кризис предшествовал рецессии?

— Не думаю. Как такое могло быть? Люди оставляют свои дома, лишь если не могут платить по ипотеке. А это — признак того, что началась рецессия.

— То есть, вы утверждаете, что рецессия началась еще до того, как в августе 2007 оказался парализован рынок второсортных облигаций?

— Да, именно так. Иначе бы все это не отразилось на ипотечных заемщиках. Никто из исследователей ипотечного рынка — а у нас здесь их множество — с этим не спорит.

— Что же привело к рецессии, если не финансовый кризис?

— (Смеется). Вот тут экономическая теория всегда заходила в тупик. Мы не знаем, какова причина рецессий. Я не макроэкономист, так что меня это не особенно смущает. (Снова смеется).

Мы никогда этого не знали. Споры о том, что спровоцировало Великую депрессию, продолжаются по сей день. Экономическая наука не очень-то преуспела в объяснении колебаний экономической активности.

— Позвольте мне уточнить, я не хотел бы передать смысл ваших слов некорректно. Вы считаете, что в 2007 году уже была — неважно отчего — рецессия. Впоследствии она отразилась на финансовой системе и привела к снижению стоимости активов?

— Да. Что было во всем этом по-настоящему необычно, так это глобальное падение цен на недвижимость.

— То есть была рецессия, неважно по какой причине, и именно она спровоцировала падение цен на жилье во всем мире, что, в свою очередь, привело к финансовому коллапсу…

— … Ипотечного рынка… Что сейчас происходит? Все говорят о кредитном кризисе. Вариация доходности акций на рынке в целом увеличилась за год примерно до 60%: индекс волатильности Vix в среднем составил порядка 60%. Это свидетельствует не о кредитном кризисе. Было бы глупо в этой ситуации выдавать кредиты, поскольку достаточно высока вероятность того, что любой заемщик обанкротится в течение года. В условиях эффективного рынка можно было бы ожидать, что займы станут более короткими. Любые новые кредиты будут выдаваться на крайне небольшой срок до тех пор, пока волатильность не снизится.

— Но чем вызвана такая волатильность?

— (Смеется). Опять же, колебаниями экономической активности, природу которых мы не знаем. Из-за того, что мы этого не понимаем, крайне трудно определить, насколько все на самом деле плохо. Все это приводит к волатильности цен на финансовых рынках, поэтому облигации уже не являются надежным инструментом финансирования.

— И все это согласуется с концепцией эффективности рынков?

— Да. Именно такого поведения рынков и следовало ожидать.

— Посмотрим на проблему шире. Обычно в защиту финансовых рынков говорят, что они упрощают процесс инвестирования, способствуют росту, помогают наиболее продуктивному распределению ресурсов и т. д. Однако в данном случае похоже, что рынки произвели огромные инвестиции в недвижимость, большинство из которых оказались неоправданными…

— Уже постфактум… Огромные вложения были везде, не только в жилищном секторе. Объем корпоративных инвестиций был очень велик. Инвестиции всех видов были очень велики. На самом деле, это говорит о том, что где-то в другом месте люди слишком много сберегали — например, в Китае. Они обеспечивали капиталом весь остальной мир. А Америка тратила этот капитал, как безумная.

— Конечно, но традиционная точка зрения Чикагской школы состоит в том, что финансовые рынки успешно справляются с распределением капитала. В данном случае им это не удалось — по крайней мере, так кажется.

— (Пауза) Многие закладные обесценились. Многие корпоративные облигации обесценились. Множество самых разных долгов обесценилось. Это — не особый случай. Это результат общего снижения стоимости активов. Всегда, когда начинается рецессия, выясняется, что до этого люди инвестировали слишком много. Но предвидеть это заранее было невозможно.

— Тем не менее, некоторые говорили о возникновении пузыря, который неминуемо лопнет.

— Верно. К примеру, [Роберт] Шиллер — но он говорил об этом с 1996 года.

— Да, но в 2004 и 2005 он говорил, что пузырь формируется на рынке жилья.

— Окей, верно. Подойдем к этому с другой стороны. Может ли пузырь возникнуть на рынках всех активов одновременно? Есть ли в этом хоть какой-то смысл? Может быть, в чьей-то картине мира и есть, но я в этом сильно сомневаюсь. Возможно, вам удастся убедить меня, что пузыри могут возникнуть в отдельных бумагах. Куда сложнее убедить меня в том, что «пузырится» весь рынок — если только не происходит чего-то противоестественного.

Если вы скажете мне, что пузырь возник на всех рынках сразу, я даже не пойму, что это значит. Речь идет о равенстве сбережений и инвестиций. По сути, вы говорите мне, что где-то люди сберегают слишком много, и я не знаю, что на это сказать.

— Кажется, где-то приводились ваши слова, что вы не верите в саму возможность возникновения пузырей.

— Я никогда этого не говорил. Я лишь хочу, чтобы термин использовали аккуратно. Например, я не продлеваю подписку на журнал The Economist, потому что они повторяют слово «пузырь» по три раза на каждой странице, всякий раз, когда цены поднимаются и снижаются. Думаю, именно это они и называют пузырем.

Люди стали крайне небрежными. Они следуют моде и обвиняют во всем финансовые рынки. Но я легко могу показать, что финансовые рынки — жертва, а не виновник рецессии.

— Вы придерживаетесь такой точки зрения, верно?

— Да.

— Я беседовал с Ричардом Познером. Его точка зрения диаметрально противоположна вашей. Он полагает, что финансовый кризис и рецессия бросили серьезный вызов чикагской экономической теории.

— Ну, он не экономист (смеется). Он — эксперт в области экономики права. А мы сейчас говорим о макроэкономике и финансах. Это не его специализация.

— То есть вы не стали бы воспринимать его слова всерьез?

— Я воспринимаю все его слова всерьез, но не согласен с ним в этом вопросе. И не думаю, что те из нас, кто больше подкован в этой области, с ним согласятся.

— Он считает, что именно финансовая система потянула вниз реальную экономику, а не наоборот.

— Ну что же, это можно сказать о любой рецессии. Пускай вы с этим согласны, в отличие от меня. И все же хотел бы я посмотреть, многие ли экономисты будут спорить с тем, что мир стал намного лучше благодаря финансовому развитию, которое происходило с 1980-х гг.

Мне кажется, росту мирового благосостояния — и в развитых, и в развивающихся странах — во многом способствовало развитие международных финансовых рынков и появление более совершенных способов трансформации сбережений в продуктивные инвестиции. Даже если винить в нынешнем кризисе финансовые инновации и кого угодно еще, разве это перечеркивает достижения предыдущих 30 лет?

— В Чикагском университете были бурные дискуссии по поводу всего происходящего — финансового кризиса, его последствий и т. д.?

— Очень. Обычные исследования были остановлены. Все принимали участие в дебатах. И каждый предлагал свои рецепты. Я никому из них не доверяю (смеется). Даже тем, с кем, в целом, согласен.

Не думаю, что кто-либо нашел лекарство. Решать надо другую проблему. Новую проблему, с которой мы столкнулись, — проблему «компаний, слишком больших, чтобы рухнуть». Мы не сможем обойтись без финансового сектора. Но если общепринятой нормой станет вмешательство государства всякий раз, когда дела пойдут плохо, мы столкнемся с жесточайшей проблемой отрицательного отбора [эволюция, в результате которой выживают худшие].

— Как же решить эту проблему?

— Простое решение состоит в том, чтобы у этих компаний было намного больше собственного капитала. Не чуть-чуть больше, а намного больше, чтобы они не рисковали чужими деньгами. Здесь [в Чикаго] есть и те, кто считает, что важная составляющая банковской системы — заемный капитал. Не уверен, что я с ними согласен. Поговорите с Дугом Даймондом или Рагу Раджаном — у них есть теории о том, почему финансовые институты действительно нуждаются в заемных средствах. Я просто не думаю, что эти доводы столь весомы, как им кажется.

— Представим, что правительство последовало вашему совету и обязало банки существенно увеличить уставный капитал. Должно ли оно также реструктурировать отрасль — скажем, разделить крупные банки, как предлагали некоторые эксперты?

— Нет. Если рассуждать об этом… Как-никак, я студент Мертона Миллера. А в модели Модильяни-Миллера значение имеют только активы. Способ, каким вы их финансируете, никакой роли не играет. Если вы решите, что данный вид деятельности лучше финансировать за счет собственного, а не заемного капитала, это не окажет негативного влияния на уровень активности в этом секторе. Разница лишь в распределении рисков.
Кто-то мог бы сказать, что один из основных уроков нынешнего кризиса в том, что теория Модильяни-Миллера не выдержала проверки. В нашем случае способ финансирования сыграл большую роль. У людей и компаний было слишком много долгов.

— В модели Модильяни-Миллера транзакционные издержки являются нулевыми. Но с большими банкротствами связаны большие транзакционные затраты. Если бы доля заемных средств в структуре вашего капитала была не так высока, вы бы избежали банкротства. Проблема в долговой нагрузке…

Эксперимент, который нам ни разу не удалось провести, состоит в том, чтобы правительство отошло в сторону и позволило крупным финансовым институтам обанкротиться. Сколько времени понадобится, чтобы разобраться с последствиями и привести все в порядок? Я думаю, одна-две недели. А проблемы, порожденные вмешательством властей, в обозримом будущем не решить. Может быть, если бы правительство не вмешалось, нас ждал бы кошмар — но этого мы никогда не узнаем. Я думаю, мы бы разобрались со всем за неделю-две.

— То есть, вы бы просто дали им…

— Дал бы им всем рухнуть (смеется). Мы дали рухнуть Lehman. Мы дали рухнуть Washington Mutual. Это были большие финансовые институты. А кое-кому мы рухнуть не дали. Мне кажется, в этом не было ни логики, ни здравого смысла.

— [Глава Федеральной резервной системы] Бен Бернанке и [министр финансов] Хэнк Полсон говорили, что если бы они не поспешили на помощь банкам, вся финансовая система потерпела бы крах.

— Может, так и было бы — на неделю или две. Но финансовую систему и так парализовало на неделю-две. А кредитные рынки замерли больше чем на пару недель. Но я думаю, что на самом деле это произошло из-за выросшей неопределенности относительно будущего.

— Вы так и думали в тот момент — что правительство должно позволить банкам рухнуть?

— Да-да, позволить им рухнуть. Потому что когда потерпели крах такие банки, как Washington Mutual и Wachovia, другие банки тут же накинулись, желая забрать себе, на их депозиты и другие хорошие активы. Конечно, плохие активы были им не нужны, но такова уж природа банкротства. Деятельность, которую вели эти банки, была бы продолжена.

— Как вы думаете, почему правительство не отошло в сторону и не дало этому случиться? Действительно ли власти, как считают многие, были на крючке у Уолл-стрит?

— Нет. Я думаю, правительство, Бернанке… [Нобелевский лауреат] Боб Лукас — хотя мне не следовало бы цитировать Боба Лукаса — говорит об этом: «Только не в мою смену».
По сути, дело в том, что у многих в нынешнем правительстве есть огромное желание избежать рисков. Власти не хотят, чтобы их винили в плачевном исходе событий, и, чтобы избежать его, готовы сами поступать неправильно. Я думаю, Бернанке удалось выступить лучше других.

— Вернемся к Чикагской школе. Сохранилось ли у нее какие-либо отличительные черты, или взгляды Чикаго и остального мира в основном сблизились, как считает Ричард Познер?

— Остальной мир убедился, что рынки весьма хороши в плане эффективного распределения ресурсов. Самых радикальных экономистов левого толка сразил распад Восточного блока. Социализм просуществовал шестьдесят лет и позорно пал. В старые времена Милтон Фридман и Джордж Стиглер вели бой практически в одиночку. Теперь их точка зрения стала общепринятой. В этом смысле Чикагская теория развила успех.

Но пережитый нами [в последний год] опыт восстановил силы оставшихся приверженцев старого социалистического лагеря (смеется). К сожалению, похоже, что сейчас именно они контролируют правительство.

В прежние времена людям вроде [Ричарда] Талера было бы непросто устроиться сюда на работу. Но в тот период Чикагскую школу критиковали почти везде, и у нас сформировалось что-то вроде окопной психологии. Сейчас мы больше уверены в себе. Теперь единственный критерий — брать лучших специалистов в своей области. Если они искренни и уважают работу других, а мы уважаем их работу, — отлично.

— Я знаю, что для [Чикагской] бизнес-школы характерно разнообразие мнений. Но можно ли сказать то же самое об экономической кафедре университета?

— Конечно. Там работает Джон Лист. Он бихевиорист. Стив Левитт — очень необычный экономист. Его экономический подход, продолжающий идеи Гэри [Беккера], приобретает в микроэкономике все большую популярность.

— Я разговаривал с Беккером. Он считает, что отличительной чертой чикагских экономистов остается скептическое отношение к правительству.

— Точно! — это можно сказать даже о Дике [Талере]. Я думаю, это не более чем здравый смысл (смеется).

Людям потребовалось немало времени, чтобы осознать, что политические лидеры — это всего лишь действующие в своих интересах индивиды, и что вмешательство государства в экономическую деятельность особенно опасно потому, что правительство по-любому не может проиграть. Выручка должна покрывать затраты — а для правительства подобных ограничений не существует.

— То есть вы не разделяете мнение Пола Кругмана, Ларри Саммерса и других, что последние события реабилитировали идею государственного вмешательства в экономику? И что правительство предотвратило катастрофу?

— Кругман хочет быть повелителем мира. Нет экономистов, которые бы ему нравились (смеется).

— А [экономический советник президента Обамы] Ларри Саммерс?

— А какую еще позицию он может занимать, если хочет остаться на своем посту? А пост ему нравится.

— Что вы думаете о регулировании Уолл-стрит? Нужно ли его ужесточить?

— Мне кажется, это неизбежно, если смириться с мыслью, что правительство будет спасать крупнейшие фирмы, попавшие в беду. Но я не думаю, что это сработает. Частные компании очень ловко придумывают, как обойти требования регуляторов. Они найдут способ делать то, что соответствует букве, но не духу закона. В ряды регуляторов никогда не получится привлечь самых талантливых людей.

— Похоже на старомодную чикагскую аргументацию — скептицизм в отношении регулирования.

— Да. У нас работают Рагу [Раджан], Дуг Даймонд — они лучшие в мире специалисты в области банков. Я слушал их полгода, но не доверил бы им разработку нормативных требований. В конце концов, сейчас крайне высока неопределенность, и многое зависит от того, как люди будут реагировать на некоторые вещи. Поэтому в данный момент никто не знает, каким должно быть эффективное регулирование. Вот отчего страшно, когда правительство выручает крупные компании.

— Что же нам делать? Если завтра вам позвонит президент и скажет: «Юджин, мне кажется, наши методы не работают. Что нам делать?» Что бы вы ответили?

— Я не уверен, что именно это [финансовый сектор] — главная проблема нашего времени. Мне кажется, происходящее в сфере здравоохранения может, в итоге, оказаться гораздо более важным. И я не думаю, что тут мы избрали правильный путь. Страхование — это не решение. Напротив, это и есть проблема. Сделать проблему еще более распространенной — вовсе не то же самое, что ее решить.

Когда финансовый кризис только начался, я вступил в эти дискуссии. А потом остановился и сказал: «Меня не устраивают мои собственные представления о том, как лучше всего действовать дальше. Лучше я посижу и послушаю других».

И я выслушал всех экспертов — и местных, и остальных. Какое-то время спустя я пришел к выводу, что не знаю, как лучше поступать в нынешней ситуации, и не думаю, что они это знают (смеется). Не думаю, что существует хороший рецепт. Так что я забросил все это и вернулся к собственным исследованиям.

— Нельзя ли просто запретить правительству спасать пострадавшие компании, приняв, если нужно, соответствующие конституционные поправки? Это согласуется с вашей позицией, не так ли?

— Так, но заслуживает ли эта мера доверия? Очень трудно объяснить, как страховая компания AIG разместила все CDS, которые она разместила, если бы люди не считали, что в случае чего правительство вмешается и спасет ее. Обещания правительства вообще не вызывают особого доверия. Что же до этого обещания [не приходить на выручку крупным компаниям] — я почти уверен, что власти не смогут его выполнить.

— Какое влияние окажет финансовый кризис на предмет экономики? Произойдут ли радикальные перемены?

— Я не жду никаких изменений. Что будет дальше? Если бы я мог предвидеть кризис, то работал бы именно над этим. Но я ничего подобного не вижу (смеется). Я бы предпочел узнать больше о причинах, вызывающих бизнес-циклы.

— Какие уроки вы извлекли из всего случившегося?

— Я думаю, важным отрезвляющим опытом стало осознание того, что экономисты, как и население в целом, потеряли бдительность. Они решили, что событий подобного масштаба уже никогда не будет, что столь серьезная рецессия уже невозможна. Предстоит проделать большую работу, чтобы понять, что именно произошло и почему это произошло. Но мы ищем ответы на аналогичные вопросы относительно Великой депрессии с момента, когда она случилась, и до сих пор не докопались до сути. Так что я не намерен в этом участвовать. Когда-то я занимался макроэкономикой, но давно перестал.

— Вернемся к гипотезе эффективного рынка. Вы сказали, что во время последних событий она показала себя достаточно хорошо. Другие говорят, что рынок, возможно, способен точно отражать относительную стоимость активов (цену одной акции в сравнении с другой), но совершенно неверно определяет абсолютный уровень цен, уровень рынка в целом. Что вы на это скажете?

— Так говорят. Но я не знаю, на каком основании. Люди, знающие [правильный уровень цен], были бы богачами. Нет лучшего способа заработать, чем точно узнать абсолютный уровень цен.

— То есть вы до сих пор думаете, что рынок достаточно эффективен и на общем уровне?

— Да. А если нет, обнаружить это невозможно.

— Поясните для тех, кто не очень хорошо знаком с экономической теорией. Верно ли, что суть гипотезы об эффективности рынков заключается в том, что обыграть рынок нельзя?

— Да — это практический аспект. Какие бы ни проводились исследования, это утверждение всегда выдерживает проверку.

— Как согласовать с этим выводы, что долгие периоды высокой доходности сменяются продолжительными периодами низкой доходности?

— На самом деле, доказательств этого нет. Ожидаемая доходность акций — это всего лишь цена. Цена, которую требуют инвесторы за принятие рыночного риска. Как и любая цена, она должна время от времени меняться. И, может быть, меняться предсказуемо. Я провел много исследований, пытаясь показать, что доходность рынка в целом практически непредсказуема. Но в этой области так много статистических проблем, что единства мнений нет.

Проблема в том, что ожидаемая доходность, почти наверняка, меняется с течением времени из-за того, что инвесторы не принимают риски. Уровень благосостояния и все остальные показатели тоже меняются со временем. Однако для того, чтобы измерить это изменение, нужна либо хорошая переменная для отслеживания неприятия риска, либо хорошие модели. У нас их нет.

Сейчас экономисты, включая меня, в каждом случае используют для подобных расчетов новые переменные. Поэтому все споры сводятся к вопросу о том, отражают ли действительность результаты, полученные с помощью этих переменных, или это просто статистическая случайность. Есть целый выпуск журнала Review of Financial Studies с громкими доводами обеих сторон. Когда дело принимает такой оборот, понимаешь, что достоверных результатов нет ни у тех, ни у других.

— Вы с Диком Талером обсуждаете эти вопросы, когда играете в гольф?

— Конечно. Его игру в гольф мы обсуждать уж точно не хотим.

— Развитие поведенческой экономики и финансов заставило вас пересмотреть какие-то взгляды?

— Да, конечно. Я всегда говорил, что бихевиористы очень хорошо описывают, как индивидуальное поведение отклоняется от рационального. Данная область поведенческой экономики оказалась невероятно полезной. Но из нее они делают слишком резкий переход к выводам о рыночном ценообразовании. Их утверждения о ценах уже не слишком хорошо подтверждаются эмпирическими данными. Но их направление исследований [отклонения индивидуального поведения от рациональности] выдержало рыночную проверку. Все больше людей начинают этим заниматься.

— Однако вы скептически относитесь к утверждениям о том, как иррациональное поведение влияет на рыночные цены?

— Переход слишком резкий. Я не говорю, что переход невозможен, но я — эмпирик. Все нуждается в доказательствах.

— Большое спасибо. И напоследок, перед тем как мы расстанемся, что вы можете сказать насчет недавней статьи Пола Кругмана в New York Times Magazine? Той, где он обрушился на Чикагскую экономическую школу и гипотезу эффективных рынков. Что вы об этом думаете?

— (Смеется) Я отношусь к этому так: если на вас нападает Кругман — значит вы движетесь в правильном направлении.

Перевела Полина ВОРОБЬЕВА