Роман Горюнов: «Кризис стал для нас стресс-тестом»
Фото: Финмаркет

Роман Горюнов: «Кризис стал для нас стресс-тестом»

2798

Председатель правления группы РТС Роман ГОРЮНОВ — один из основателей российского срочного рынка, объемы которого сопоставимы с объемами торгов акциями. В июле 2007 года после ухода в отставку президента РТС Олега Сафонова Горюнов возглавил биржу. В нелегкие для всего финансового рынка времена он рассказал «Ведомостям», почему объединение РТС и ММВБ сейчас не актуально и как биржа собирается создавать замену рынку репо, дискредитировавшему себя во время кризиса.

— Как биржа РТС переживает кризис на финансовом рынке?

— В кризисе наша миссия и роль как инфраструктурной организации — это сохранение целостности рынка, обеспечение необходимого уровня сервиса и гарантий для того, чтобы, несмотря на ту волатильность, которая есть на рынке, и проблемы участников, в целом инфраструктура сохранилась и продолжала эффективно работать.

— И что вы делаете для этого?

— Главное достижение РТС в том, что нам как бирже ничего экстраординарного для прохождения кризиса делать не пришлось. Подтвердилось, что все наши действия по совершенствованию и развитию за предыдущие несколько лет оказались эффективными, что система построена правильно. Кризис для нас стал стресс-тестом, он показал, что биржа надежна и устойчива.

— Как все происходящее сказывается на оборотах РТС?

— Очевидно, что есть снижение оборотов как на фондовом, так и на срочном рынке (Forts. — «Ведомости»). На фондовом рынке оно во многом связано со снижением стоимости активов и тем, что количество активных клиентов уменьшилось. Большое количество инвесторов просто ушло с рынка — часть из них потому, что потеряла деньги, часть потому, что на плохо предсказуемом рынке совершать осмысленные действия достаточно сложно. Многие занимают выжидательную позицию. Что касается Forts, то тут снижение объемов связано прежде всего с падением оборотов на рынке опционов почти в пять раз по сравнению с летом. А вот объемы торгов фьючерсами остались на прежнем уровне, не ниже среднего показателя по году. Этому тоже есть объяснение: на таком рынке многие участники предпочитают торговать индексом РТС, а не какими-то отдельными бумагами. Также по объективным причинам вырос спрос на товарные контракты, нефть и золото, и на валютные фьючерсы.

— Это как-то связано с ограничением ФСФР размера кредитного плеча, которое брокеры могут предоставлять своим клиентам?

— При такой волатильности рынка понятие «плечо», в принципе, не очень актуально. Не многие люди хотят еще увеличивать риски, когда рынок и так за день уходит на 15—20%. Уровень риска по операциям настолько возрос, что плечи не нужны.

— Но во фьючерсах же есть плечи…

— Да, но само понятие рискованности инструментов резко изменилось. Если сейчас посмотреть на волатильность на рынке, то облигации стали акциями. А акции по своей сути стали фьючерсами. Операции с фьючерсом на индекс РТС по волатильности и требуемым депозитам мало чем отличаются от операций с акциями «Газпрома» или Сбербанка. Но фьючерсы на индекс РТС отличаются от остальных инструментов тем, что операции с ними лишены корпоративных рисков. А сейчас это стало важно, потому что мы в последнее время практически по всем бумагам наблюдали достаточно серьезные перекосы, связанные с тем, что в одной акции «кроют» маржин-коллы, а в другой нет. У одних бумаг есть господдержка, у других она отсутствует. В этих условиях нужны какие-то более понятные факторы ценообразования, а индекс — это значительно более предсказуемый индикатор, и им можно торговать.

Еще одно преимущество торговли фьючерсами — наличие вечерней торговой сессии. Риски ночных гэпов настолько возросли, что у участников объективно есть потребность совершать операции после закрытия рынка акций даже в 19.00. Если посмотреть статистику, то фактически каждый день есть существенный гэп между закрытием и открытием российского рынка, а торговля до 12 ночи позволяет его минимизировать.

— Вы не собираетесь продлить основную сессию, ведь сейчас торги на РТС заканчиваются на час раньше, чем на ММВБ?

— Мы считаем, что путь продления основной сессии неправилен, поскольку существенно увеличивает издержки участников. С другой стороны, если мы претендуем на статус международного финансового центра, то должны предлагать технологию, которая позволяет торговать практически 24 часа в сутки. Во всем мире этот вопрос решается путем введения дополнительных сессий.

С другой стороны, ситуация, когда биржи в России закрываются в разное время, приводит к тому, что индикаторы становятся несопоставимы между собой, что создает сложность для анализа. Поэтому наиболее разумно, как это сделано в развитых странах, чтобы закрытие основной сессии было унифицировано. Мы видим, что у участников есть потребность проведения операций вплоть до закрытия американского рынка, так что продление торгов на час ничего не изменит. Поэтому наиболее вероятным решением для нас будет введение вечерней сессии в РТС и на фондовом рынке.

— Вечерняя сессия на Forts себя оправдала?

— Сейчас на Forts до 30% общего объема торгов деривативами приходится именно на вечернюю сессию, причем после 19.00. И если посмотреть на цену закрытия фьючерса на индекс РТС в 12 ночи, она очень серьезно отличается от значений индекса на 18.00 и 19.00 и скорее приближена к значению открытия рынка. Котировка фьючерса на индекс РТС в полночь сейчас для меня является практически точным индикатором, как откроется рынок утром. Каждый день я в 12 часов ночи захожу на сайт и смотрю, как закрылся фьючерс на индекс РТС.

— А утренняя сессия планируется?

-Да, это актуально, участники торгов смогут отыгрывать азиатские новости, и новые возможности появятся у восточных регионов страны. Технологически мы готовы. Главный вопрос — насколько это отразится на издержках участников. Но вечерняя сессия продемонстрировала свою эффективность на 100%, поэтому мы серьезно рассматриваем введение утренней сессии.

— Как участники рынка относятся к повысившемуся гарантийному обеспечению (ГО) по срочным инструментам?

— В большинстве случаев нормально, а многие даже с благодарностью. Сейчас на рынке беспрецедентная волатильность, такую сложно было представить еще несколько месяцев назад. И для многих цифры обеспечения, например установленные на Forts в середине сентября, выглядели выходящими за грани разумного (по фьючерсам на акции ВТБ она доходила до 80% при обычных 12%. — «Ведомости»). Но последующие события показали правильность наших расчетов, что, например, возможно движение фьючерса на индекс РТС на 42% за один день, как это случилось 19 сентября. Я думаю, что если бы перед кризисом был проведен экспертный опрос, какое максимальное внутридневное движение фьючерса на индекс РТС может быть, то цифру в 42% никто бы и не назвал. Более того, я уверен, что такую волатильность по самому торгуемому своему контракту не переживала ни одна деривативная биржа в мире.

— Почему опционы сейчас не пользуются спросом?

— На опционах объективный провал ликвидности из-за того, что ценообразование потеряло баланс. Спрэды очень сильно разъехались, с одной стороны, опционы очень сильно подорожали, покупать их как страховку сейчас достаточно дорогое удовольствие. Например, трехмесячный опцион на индекс РТС стоит от 10% до 12% от стоимости актива. Если бы вам предложили застраховать машину на три месяца за 12% от стоимости автомобиля, то вы вряд ли согласились бы.

А продавать опционы дешевле тоже страшно. Волатильность опционов на индекс РТС в какой-то момент доходила до 200% годовых. Сначала, когда волатильность была 80%, казалось, что она завышена. Но тот, кто продавал ее, потом пострадал: она выросла до 120%. Тот же, кто продавал на значении 120%, получил ее уже по 150%, и теперь эта цифра уже поднялась до 200%. Понятно, что волатильность в 200% не может сохраняться длительный период. Но одновременно никто не может дать гарантий, что через месяц она не будет 250%. Ведь на данном этапе поведение рынка иррационально. Но после того, как волатильность снизится и ситуация стабилизируется, обороты по опционам вернутся на прежний уровень.

— Может быть, тогда вообще закрыть биржи на некоторое время?

— Поведение рынка иррационально, но оно все равно реально. Что даст полная остановка торгов? Отсутствие какого-либо ценообразования! Главный индикатор на рынке — это цена. Рассуждение из серии, что цена на машину не может быть ниже ее себестоимости, не всегда бывает верным. Рыночная цена и себестоимость имеют между собой корреляцию. Но это совершенно не значит, что цена не может быть меньше себестоимости.

— И как это сказывается на цене акций?

— Кажется, что цены на российские акции уже слишком низки, капитализация некоторых компаний ниже, чем стоимость их активов. Но это цена, которая определяется рынком, и есть люди, которые по этим ценам готовы продавать. Это и означает, что есть некоторая объективная цена. К этой цене нельзя употреблять эпитеты «плохая» или «хорошая», она просто есть.

— Каково сейчас финансовое положение биржи, сказывается ли кризис на доходах?

— Как это ни кажется удивительным, доходная база РТС практически не изменилась. Более того, до последнего месяца она даже росла. Структура тарифов РТС не привязана к стоимости активов — ни в акциях, ни в деривативах, ни по депозитарию ДКК. Поэтому никакой зависимости доходов РТС от динамики индекса РТС нет. Более того, несмотря на то что рынок несколько месяцев подряд падал, доходы РТС росли, потому что увеличивалась активность торгов. В октябре произошло снижение объемов, но серьезного провала мы не заметили. За девять месяцев по РСБУ прибыль РТС удвоилась по сравнению с таким же периодом прошлого года. По моим прогнозам, по итогам этого года по МСФО прибыль группы РТС будет больше, чем в прошлом году (926,5 млн руб. — «Ведомости»).

— Как в целом сказывается на российском фондовом рынке запрет на открытие коротких позиций, ограничение маржинальной торговли и постоянные приостановки торгов?

— Эти меры — шоковая терапия. Они хороши, когда это мгновенное действие, которое призвано снизить панику на рынке. Совершенно другое дело, когда эти действия переходят в некоторую постоянную плоскость: они перестают оказывать положительное влияние. Обратная сторона медали — снижение ликвидности. Чем она ниже, тем больше волатильность, ведь меньшим количеством денег можно спровоцировать большее движение рынка.

— То, что Внешэкономбанк скупает акции на фондовом рынке на госденьги, — это правильная мера, по-вашему?

— Одна из главных проблем российского рынка — это отсутствие долгосрочных инвесторов, которыми во всем мире являются, например, пенсионные фонды. Они инвестируют в рынок при любой конъюнктуре, и поскольку горизонт их инвестирования — 10—15 лет, то покупка на падающем рынке для них является хорошим долгосрочным вложением. При этом, если бы речь шла о российском рынке, фонду по большому счету все равно, покупать акции при индексе РТС на уровне 800 пунктов или 1000 пунктов. В перспективе 10 лет разница будет небольшая. Все другие категории участников, не располагающих длинными деньгами, уже задумываются: проведение подобного рода операций для них является более рискованным. Сейчас государство замещает отсутствие долгосрочных инвесторов. И это однозначно позитивно, потому что сдерживает развитие кризисной ситуации.

— Сколько еще продлится кризис, по вашим прогнозам?

— Думаю, корректных прогнозов сейчас сделать никто не может. Выяснилось, что проблема на мировом финансовом рынке носит более глубинный характер, чем казалось. В результате произошла глобальная переоценка рисков, что вылилось в падение фондовых и товарных рынков по всему миру. В нынешние уровни цен заложен достаточно пессимистичный сценарий развития мировой экономики. Если реальность окажется хотя бы немного лучше этих прогнозов, мы можем увидеть ралли. Но, возможно, негативные последствия еще недооценены.

— Акционеры РТС — в основном инвесткомпании, которые переживают сейчас не лучшие времена. Возможны ли перемены в составе акционеров?

— Любой акционер может продать свои акции. Вопрос — по какой цене. В моем понимании, продавать дешево смысла нет никакого, даже если есть проблемы с ликвидностью. Потому что в отличие от многих финансовых институтов РТС, как инфраструктурная организация, значительно более устойчива к кризису. Понятно, что в какой-то момент есть желание продать все. Но акции РТС для многих акционеров являются не только финансовой инвестицией, но и дают возможность участвовать в развитии российской инфраструктуры.

— Сейчас все финансовые компании выполняют процедуры по оптимизации расходов. РТС планирует это делать?

— Безусловно, мы же не живем в некотором изолированном мире, несмотря на то что у нас устойчивость к ситуации значительно лучше, чем у профучастников и банков. Мы тоже будем смотреть на структуру расходов и оптимизировать ее.

— Сотрудников будете сокращать?

— У нас нет необходимости сокращать персонал, но нынешняя ситуация заставляет задуматься об оптимизации и в этой части.

— Как РТС взаимодействует с государственными структурами для стабилизации финансовой обстановки?

— Государство сейчас нуждается в определенном взгляде и понимании участников рынка. Безусловно, что к рынку приковано достаточно серьезное внимание, поэтому контакты с ФСФР и другими ведомствами происходят практически постоянно.

— В последнее время вновь стала активно обсуждаться тема консолидации РТС и ММВБ. Как вы к этому относитесь? Каковы плюсы и минусы?

— Вопрос консолидации — это в первую очередь вопрос договоренности акционеров. Я, как менеджер, естественно, буду реализовывать любое их решение. С другой стороны, как человек, который уже 14 лет работает на бирже и понимает всю механику российской инфраструктуры изнутри, могу уже сейчас оценить сложность решения подобной задачи. Если серьезно подойти к рассмотрению этого вопроса, то, даже если бы завтра акционеры договорились между собой, все равно процесс интеграции займет несколько лет и потребует значительных ресурсов. Сейчас РТС и ММВБ слишком разные — по корпоративной структуре, по занимаемым нишам на рынке, по технологиям. И быстрого положительного эффекта от консолидации получить не удастся. Поэтому нельзя рассматривать интеграцию как пожарную меру в нынешней непростой ситуации на мировых финансовых рынках. Она не должна становиться самоцелью или самостоятельной задачей, а может рассматриваться только как одно из возможных и необязательных средств в решении проблем фондового рынка. Безусловно, за счет объединения можно добиться повышения капитализации инфраструктуры российского фондового рынка, однако данная проблема на текущий момент далеко не основная для успешного развития отечественного рынка в нынешних условиях. Мне кажется, что сейчас уже сформулированы наиболее актуальные задачи инфраструктуры, среди которых новые прорывные технологические решения: в частности, переход от технологии торговли со 100%-ным преддепонированием к торгам с расчетами на T+n и с гарантией центрального контрагента, развитие клиринга в части, например, гарантий по сделкам репо, а также предложение рынку новых продуктов. Могу сказать, что у РТС достаточно ресурсов, интеллектуального потенциала и капитализации для развития и решения названных задач. Думаю, что у ММВБ тоже. Поэтому мне кажется, что к вопросу консолидации необходимо подходить постепенно, а сейчас актуальными являются вопросы организации технологического взаимодействия различных элементов инфраструктуры с целью снижения издержек участников рынка. Это заложит основу для дальнейшего продолжения интеграции.

— Может быть, объединение приведет к снижению издержек у профучастников?

— Безусловно, консолидация может позволить сократить их издержки, но при условии, что после интеграции сохранится контроль за инфраструктурой со стороны участников рынка. Кроме того, основные издержки участников — это расходы на поддержку разных торговых систем. Их нельзя объединить. Технологические платформы РТС и ММВБ абсолютно разные. И даже если завтра у нас будет единая биржа, то от этого технологическая платформа одной не станет и участнику все равно придется поддерживать обе платформы.

— А какие еще плюсы есть у консолидации?

— Наверное, самый очевидный плюс — это возможность создания централизованной расчетной инфраструктуры на рынке ценных бумаг: создание центрального депозитария и единой денежной инфраструктуры. Однако физическое объединение депозитариев осуществить не так просто. Очевидно, что первым этапом может стать создание системы технологического взаимодействия между расчетными депозитариями двух бирж, обеспечивающее возможность участников рынка, используя счет в одном из депозитариев, торговать на обеих биржах. Что, по сути, будет означать построение централизованной системы учета ценных бумаг в России. Причем начать это делать можно уже сейчас.

Такой шаг мог бы очень серьезно продвинуть развитие российского рынка. В частности, решить проблемы с ликвидностью у участников торгов. Точно так же можно построить технологическое взаимодействие между расчетными палатами для того, чтобы минимизировать сроки перечисления денег.

Данные действия не требуют коренной перестройки всей инфраструктуры, могут быть реализованы достаточно быстро и дадут позитивный эффект в виде существенного сокращения издержек участников рынка уже в ближайшей перспективе.

И еще надо помнить, что объединение РТС и ММВБ полностью устранит внутреннюю конкуренцию. А конкурентоспособный финансовый рынок — это рынок, который умеет быстро и интенсивно развиваться. Конкуренция между Москвой и Лондоном — это далеко не конкуренция бирж РТС или ММВБ с LSE. И от того, что в России будет единая биржа, вряд ли в Лондоне будет размещаться меньше компаний.

— ФСФР собирается менять регулирование срочного рынка, что изменится?

— Надо совершенствовать регулирование всего российского фондового рынка, а срочный рынок — его неотъемлемая часть. Надо ужесточать требования к риск-менеджменту и регулировать leverage [использование заемных средств для инвестирования, обычно связанное с повышенным риском]. Причем здесь нужно говорить об операциях на всех сегментах финансового рынка, поскольку leverage в наших условиях проявляется совершенно в различных вариантах. Например, пирамида репо, когда банк покупает бонды, их репует, на эти деньги снова покупает бонды и их репует, — это не что иное, как leverage. И когда кто-то кредитуется под свои собственные акции, это не что иное, как leverage.

Внебиржевые деривативы в форме CDS, секьюритизированных облигаций под ипотеку и другие формы сложных производных, получившие распространение на Западе, — точно такой же leverage, и его надо регулировать.

— Как РТС будет менять свою стратегию в новых условиях?

— Для российского, да и для мирового рынков сейчас актуально усиление роли биржевых продуктов как механизма снижения контрагентских рисков. Внебиржевой рынок во всем мире имеет очень большие объемы, значительно больше биржевых. Но на этом рынке произошел кризис, связанный с закрытием двусторонних лимитов. Идет процесс глобальной переоценки рисков, имена банков потеряли значение, а ведь весь внебиржевой рынок строился исключительно на именах. В этой связи биржевая и клиринговая инфраструктура позволяют снизить контрагентские риски. Если посмотреть на эти полтора года, то пострадали различные институты, но не было ни одной проблемы на биржах.

— Были проблемы на рынке репо, который сосредоточен на ММВБ…

— Проблема рынка репо в России в том, что все сделки были двусторонними. И проблемы одного участника порождают цепочку неисполнений. А если есть центральная сторона по сделке, то такие цепочки не возникают.

— РТС запустила технологию центрального контрагента (ЦК), как она работает?

— Все сделки на срочном рынке РТС заключаются с использованием ЦК с самого начала, с момента появления Forts. И более года мы предлагаем такую технологию работы и на рынке акций. Главное преимущество — все участники имеют обязательства перед центральной стороной, и в случае неисполнения обязательств кем-либо ЦК гарантирует исполнение другой стороне.

РТС обладает надежным капитализированным клиринговым центром, который обеспечивает гарантию исполнения большого количества обязательств. В этом году объем открытых позиций на срочном рынке доходил до $20 млрд, что в несколько раз превышает дневной объем торгов на российском фондовом рынке, и все обязательства были исполнены. Но ЦК имеет смысл только при расчетах по сделкам через несколько дней. Мы используем технологию расчетов на четвертый день (Т+4) — это касается сделок на фондовом рынке. Когда расчеты на Т+4, актив в момент совершения сделки не нужен, а нужно только обеспечение, порядка 15—25% от суммы сделки. Участник по факту знает, на какую сумму он совершил сделки, и точно рассчитывает, сколько нужно привлечь активов на четвертый день.

— Вы хотите создать альтернативу рынку репо?

— Речь идет о том, чтобы создать более прогрессивную, надежную и дешевую для участников модель рынка ценных бумаг, в которой роль рынка репо не будет столь значимой, как сейчас. По сути, существующий в России рынок репо — это замена 100%-ного преддепонирования активов. Когда для заключения сделок со 100%-ным обеспечением и расчетами «сегодня» нужны активы, то их можно занять на рынке репо, основанном на двусторонних лимитах и сделки на котором не гарантируются биржей. В погоне за текущей ликвидностью мало кто оценивал риски. Как выяснилось, масштаб этого рынка стал больше, чем масштаб рынка акций. В итоге весь рынок со 100%-ным преддепонированием превратился в рынок с двусторонними лимитами с расчетами через несколько дней.

В сентябре выяснилось, что такая система не работает. И сейчас крайне актуально построение рынка акций с расчетами на Т+n в рублях и с гарантиями центрального контрагента. При наличии этой технологии роль рынка репо заметно снижается, поскольку участникам нет необходимости в моменте иметь значительно число активов для совершения операций с акциями. У нас уже внедрена подобная технология с расчетами в долларах, в I квартале следующего года мы внедрим эту технологию с расчетами в рублях. При этом она будет построена на базе клиринговых технологий срочного рынка, которые уже продемонстрировали свою эффективность. На РТС будет запущена система единого клиринга спотового рынка с инструментами срочного рынка, когда участник по единой системе маржирования с фьючерсами сможет одновременно торговать акциями в рублях.

Рецепт Горюнова

По мнению председателя правления группы РТС, одна из главных причин кризиса — недостаточное внимание к управлению рисками как участников рынка, так и тех людей, кто не имеет к нему отношения: «Когда рынок растет, про риски никто не думает». А вот менеджеры РТС на протяжении последних лет говорили о том, что необходимо думать про риски и страховать их, управляя ими с использованием фьючерсов и опционов. «Вот последние несколько месяцев показали, зачем это надо было делать», — доволен теперь Горюнов.

Сейчас большинство компаний, и не только финансовых, должны задуматься о хеджировании валютных рисков и процентных ставок, считает биржевик. «Раньше этих слов даже никто и не употреблял — мы жили в период низких ставок, когда overnight был 2%. Зачем хеджироваться? Есть прекрасная схема — рефинансировать длинные пассивы короткими дешевыми деньгами! — рассуждает он. — А теперь? Длинные пассивы никуда не делись, а коротких денег на рынке не найти либо ставки стали заоблачными». Впрочем, жизнь на этом не заканчивается, обнадеживает Горюнов: «На следующем этапе, я думаю, люди будут значительно лучше и внимательней относиться к хеджированию рисков».

Биография

Родился в 1975 г. в Ленинграде. Окончил факультет экономики и менеджмента Санкт-Петербургского государственного технического университета по специальности «информационные системы в экономике»

1994
руководитель управления организации торгов ценными бумагами и финансовыми инструментами фондовой биржи «Санкт-Петербург»


2001
руководитель департамента срочного рынка РТС


2005
вице-президент фондовой биржи РТС


2006
первый вице-президент РТС


2007
председатель правления РТС

ГРУППА РТС

БИРЖЕВОЙ ХОЛДИНГ
ФИНАНСОВЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ (РСБУ, 9 МЕСЯЦЕВ 2008 Г.):

Выручка — 429 млн руб.,
Чистая прибыль — 111 млн руб.
капитализация — $449,6 млн (по цене последней сделки 23 октября).
Центр группы — ОАО «Фондовая биржа РТС», которому принадлежит 100% ЗАО «Клиринговый центр РТС», 100% НКО «Расчетная палата РТС» и 60,46% ЗАО «Депозитарно-клиринговая компания». Объем торгов за шесть месяцев 2008 г. — 10,7 трлн руб.

Беседовала Гюзель ГУБЕЙДУЛЛИНА