Инфляция после резкого роста в конце прошлого года в последние месяцы резко пошла вниз. В августе наблюдалась дефляция, и многие аналитики уже прогнозируют, что цель Минэкономразвития и ЦБ — 6,5—7% инфляции — к концу года может не просто выполнена, а перевыполнена. Даже если подобного не случится, очевидно, что в следующем году инфляция будет продолжать падать. Основной индикатор динамики инфляции — годовые темпы роста объема денежной массы М2 — продолжает снижаться и по сравнению с периодом годовой давности снизился более чем в 1,5 раза (с 36% до 22%). За семь месяцев с начала года прирост денежной массы составил немногим более 4%, т. е. годовое сокращение денежной массы к концу года может быть очень значительным, публикуют «Ведомости» статью директора Центра макроэкономических исследований Сбербанка Ксении Юдаевой.

Российский ЦБ начиная с кризиса 1998-го и практически до настоящего времени полноценным центральным банком в классическом смысле этого слова с точки зрения использования инструментов денежной политики не является. Центробанк ближе к так называемым валютным комитетам, поддерживающим фиксированный курс валюты и печатающим деньги в зависимости от притока или оттока валюты из страны. В последние годы эта модель усложнилась: сначала ЦБ стал выпускать облигации для стерилизации притока валюты, потом разработал более широкий набор инструментов рефинансирования. Но в целом это именно так — то, что происходит на валютном рынке, является основным фактором формирования спроса и предложения денег, а процентная политика ЦБ играет во многом второстепенную роль.

В 2000-е годы происходил быстрый рост цен на нефть, а затем и большой приток капитала в Россию. Это фундаментальные факторы, способствующие удорожанию валюты страны, в данном случае рубля. Если валютный курс плавающий, то удорожание происходит за счет повышения номинального курса. Когда курс фиксированный или управляемый с целью торможения удорожания, то последнее происходит за счет ускорения инфляции в стране по сравнению со странами-партнерами. Таким образом, инфляция начала и середины нулевых в основном объяснялась подъемом реального курса рубля, вызванным фундаментальными причинами. И этим она кардинально отличалась по своей природе от инфляции начала 1990-х, которая в основном была вызвана печатанием денег.

Сейчас картина на сырьевых и финансовых рынках, считает Ксения Юдаева, в корне изменилась по сравнению с началом и серединой нулевых. Цены на сырье, особенно на нефть, высокие, но скорее они будут постоянными или несколько снизятся, чем продолжат многолетнюю тенденцию к росту. При этом сальдо текущих операций, выросшее в I квартале за счет скачка нефтяных цен, во втором существенно снизилось. Одновременно уже год как прекратился приток капитала и начался его отток. То есть оба фактора, которые в начале — середине 2000-х работали на удорожание реального курса, способствуют его стабилизации или постепенному удешевлению. Центральный банк снизил свои интервенции, поэтому удешевление проходит за счет курса и не сопровождается снижением денежной массы. Однако последняя практически и не растет. Поэтому инфляция замедляется. Если бы ЦБ пытался контролировать курс и продавать резервы, инфляция могла бы снижаться еще быстрее, а денежная масса бы падала.

В целом ситуация выглядит так, что если в Россию не пойдет приток капитала, то при стабильных, хотя и высоких ценах на нефть у нее действительно появится шанс довольно резко и существенно снизить инфляцию. Реальные процентные ставки (возможно, и номинальные) в этом случае вырастут. Это будет фактором стабилизации ситуации с оттоком капитала. Несколько стабилизировать ситуацию смогут и внешние займы правительства, если они будут.

А что если их не будет? Насколько устойчивой сможет быть сложившаяся модель денежной политики? Те, кто занимается денежной политикой, знают, что период золотого стандарта был столь успешен для мировой экономики также потому, что это был период открытия большого количества золотых месторождений, когда предложение денег в общем-то случайным образом росло приблизительно тем же темпом, что и экономика. Если бы этого не было, дефляция, связанная с тем, что цены должны были компенсировать превышение темпов роста выпуска над темпами добычи золота, тормозила бы рост. Нечто подобное может сейчас случиться и в России, если приток капитала не восстановится.