О стоимости золота всегда было сложно вести рациональный разговор. В наше время это сложней, чем когда-либо: за последнее десятилетие цены на золото поднялись более чем в четыре раза. Только в прошлом декабре мои коллеги, экономисты Мартин Фельдштейн и Нуриэль Рубини опубликовали по колонке каждый, смело ставя под сомнение бычьи настроения рынка; в колонках указывается на недооценку рисков, присущих золоту.
И знаете что? После публикации этих статей цена золота только выросла. Недавно даже достигнут ценовой рекорд в $1300 [за унцию]. В прошлом декабре многие «золотые жуки» (сторонники сохранения денежных функций золота) высказывали мнения, что цена вскорости неизбежно возрастет до $2000. Теперь, ободренные продолжающимся ростом, они предполагают даже и более серьезный рост.
Один успешный инвестор в золото недавно объяснил мне, что цены на акции больше десяти лет уныло болтались на довольно низкой отметке — пока в начале восьмидесятых индекс Доу-Джонса не достиг 1000. На текущий момент он уже превысил 10 000. Поэтому, если золото превысило волшебную отметку в $1000, почему бы ему теперь тоже не вырасти в десять раз?
Вообще говоря, существенный рост цены на золото — не такая уж дикая фантазия. Если сделать поправку на инфляцию, сегодняшняя цена намного ниже рекорда, достигнутого в январе 1980 года. В тот момент цена на золото достигла $850, что в пересчете на сегодняшние цены составит более $2000. Однако уровень января 1980 года был, вероятно, неким необъяснимым пиком посреди периода повышенной политической нестабильности. Текущий уровень цен — $1300 за унцию, — вероятно, более чем в два раза превышает долгосрочный среднестатистический уровень цен на золото с поправкой на инфляцию. Так что же тогда может стать поводом для еще одного существенного скачка роста цен на золото?
Один из вариантов ответа, без сомнения, — это полный крах американского доллара. С ростом бюджетного дефицита и брошенной на произвол финансовой политикой на ум приходит простой вопрос: не решит ли популистская администрация безрассудно запустить печатный станок? И если вас всерьез беспокоит эта перспектива, то золото, вероятно, в самом деле наиболее надежный ресурс для хеджирования.
Конечно, можно возразить, что облигации, привязанные к инфляции, являются более удачным и прямолинейным способом хеджирования, чем золото. Но сторонники сохранения денежных функций золота обоснованно ставят вопрос: станет ли правительство держать свои обязательства в случае наступления критической ситуации? На самом деле, как мы с Кармен Рейнхарт указываем в нашей недавней книге по истории финансовых кризисов, «This Time is Different», правительства, лишенные денежных ресурсов, зачастую в этой ситуации принудительно конвертируют проиндексированные облигации в непроиндексированные, тем самым устраняя долг и подвергая его инфляции. Даже во время Великой Депрессии пункты про индексацию в облигационных контрактах были аннулированы правительством, а значит, такое может случиться везде.
И все же, тот факт, что высокая инфляция возможна, не делает ее вероятной; поэтому стоит быть осторожнее с заявлениями, что цену на золото гонят вверх инфляционные ожидания. Некоторые, напротив, заявляют, что долгий и постепенный рост цены на золото отчасти обусловлен развитием новых финансовых инструментов, которые позволяют упростить процесс торговли и спекуляции золотом.
В этом доводе, вероятно, есть как доля правды, так и определенная доля иронии. Средневековые алхимики посвящали себя абсурдным, на современный взгляд, попыткам превратить обычные металлы в золото. Не будет ли парадоксом, если, благодаря финансовой алхимии, слиток золота начнет стоить намного дороже?
На мой взгляд, наиболее веский довод, обосновывающий сегодняшнюю высокую цену на золото, — это резкое включение Азии, Латинской Америки и Ближнего Востока в глобальную экономику. Миллионы новых потребителей обретают покупательную способность, в результате чего спрос неизбежно растет, и цена на дефицитный товар идет вверх.
В то же самое время, центральные банки стран с развивающейся экономикой должны накопить резервы золота, доля которых по-прежнему существенно ниже, чем в центральных банках развитых стран. Евро как вариант диверсификации к доллару выглядит менее привлекательно, поэтому спрос на золото естественным образом возрос.
Поэтому — да, действительно, есть веские причины, обосновывающие текущую высокую цену на золото. Однако гораздо более спорно, будут ли они актуальны и в будущем — и до какой степени.
Ведь еще один важнейший фундаментальный фактор, который влиял на поддержание высоких цен на золото, может оказаться куда эфемерней, чем глобализация. Цены на золото в огромной степени чувствительны к мировым колебаниям учетной ставки. Ведь золото не приносит процентного дохода, и, более того, за его хранение необходимо платить. Сейчас, когда учетные ставки во многих странах рекордно низкие, спекулировать золотом, в отличие от инвестирования в облигации, довольно дешево. Но если реальные процентные ставки возрастут (и вообще-то это может произойти в какой-то момент), то цены на золото стремительно упадут.
В большинстве экономических исследований утверждается, что цены на золото в краткосрочной и среднесрочной перспективе очень сложно предсказывать, так как вероятности падения и роста примерно равны. Таким образом, опасно экстраполировать краткосрочные тренды на долгую перспективу. Да, до сих пор развитие шло мощно, но не стоит забывать, что то же самое происходило с ценами на недвижимость всего лишь года два назад.
Если вы — крупный инвестор, суверенный фонд или центральный банк, то абсолютно разумно будет скромную часть портфеля держать в золоте — как страховку против критических ситуаций. Однако, несмотря на повышенную привлекательность золота для многих — в свете его экстраординарного роста в цене, — для большинства из нас оно было и остается весьма рискованным вариантом вложения.
Конечно же, все эти рассуждения вряд ли окажут сильное влияние на цену золота. И для алхимиков старых времен, и для нас верно одно: золото и рассудок трудно примирить.
Кеннет РОГОФФ
Автор — бывший главный экономист МВФ, профессор Гарвардского университета
