Банк России, в начале марта временно ужесточивший валютный режим, стоит перед выбором между возвращением к курсу на введение свободного плавания рубля и сохранением нынешней системы управляемого курсообразования. Об этом говорится в обзоре центра макроэкономического анализа Альфа-Банка, аналитики которого пытаются спрогнозировать, каким окажется выбор ЦБ. По их мнению, окончательное решение регулятора будет зависеть от того, в какой степени динамика курса скажется, во-первых, на инфляции и, во-вторых, на сальдо текущего счета.

В настоящий момент, по консенсус-оценке аналитиков, «коэффициент трансмиссии колебаний курса в инфляцию составляет 15%»: это, как поясняют в «Альфе», означает, что 10-процентная девальвация рубля добавляет 1,5 процентного пункта к российской инфляции. По мнению аналитиков, снижение данного индикатора возможно в случае увеличения доли услуг в структуре потребительской корзины (потенциал для этого теоретически есть — сейчас доля равна 26%), однако за последние пять лет доля не увеличивалась. Эксперты связывают это с тем, что «главным источником финансирования роста доходов в РФ после кризиса были зарплаты в госсекторе и пенсии».

Аналитики предупреждают, что инфляционный эффект девальвации может оказаться сильнее ожиданий. На это, по их мнению, указывают два структурных фактора: высокая монополизация и нулевой разрыв выпуска (ситуация, при которой фактический темп роста ВВП примерно равен потенциальному). «В сочетании с низкой долей услуг в потреблении это означает, что масштаб трансмиссии, скорее всего, будет значительным в этом году», — указывают в Альфа-Банке.

«Мы видим высокий риск того, что инфляция в ближайшие полгода превысит 7% год к году, что будет аргументом против перехода к плавающему рублю», — рассуждают эксперты.

Еще одним фактором для регулятора станет чувствительность текущего счета к ослаблению рубля в I квартале 2014 года. «В принципе ослабление рубля на 10% должно снижать импорт на 8% на полугодовом горизонте, что должно обеспечить профицит текущего счета в 8—10 млрд долларов во II квартале. Если эта цифра окажется ниже, ЦБ будет в еще меньшей степени склонен к переходу на свободное плавание», — пишут аналитики.

Между тем более долгосрочные факторы, такие как зависимость рубля от цен на нефть и бюджетные риски, по мнению представителей «Альфы», говорят в пользу свободного плавания. «Во-первых, изменение цены на нефть на 10 долларов за баррель двигает фундаментальную стоимость рубля на 2 рубля за доллар, поэтому любой нефтяной шок потребует подвижности рубля. Иначе защита курса обойдется слишком дорого с точки зрения резервов ЦБ. Во-вторых, российский бюджет уже финансирует 42—46% роста доходов домохозяйств, и расходы государства на социальные выплаты и зарплаты в госсекторах будут расти на 2,5 трлн рублей ежегодно до 2018 года, что может способствовать инфляции. В этих условиях ЦБ будет вынужден больше использовать свободное плавание рубля как механизм абсорбирования поступающих шоков», — приводит контраргументацию «Альфа».

Влияние ослабления рубля на инфляцию можно будет количественно оценить в начале лета, то есть тогда ЦБ и определится в своей позиции относительно свободного плавания рубля, считают аналитики. Они не исключают, что данные «принесут больше аргументов против свободного плавания», следует из обзора.

«Между тем с учетом двух вышеупомянутых долгосрочных рисков сохранение режима управляемого валютного курса было бы нежелательным», — заключают в Альфа-Банке.