Все внимание инвесторов сейчас приковано к производителям вакцин от COVID-19, акции которых торгуются на уровнях, обосновать которые будущими продажами компаний достаточно сложно. Между тем из поля зрения инвесторов уходит другая часть биотехнологического сегмента — компании, разрабатывающие лекарства от редких заболеваний.

Лечение на миллионы

Из-за пристального внимания СМИ к теме пандемии многие позабыли о том, что такие традиционные болезни, как диабет, онкология, сердечно-сосудистые заболевания, также необходимо лечить и на это уходят миллиарды долларов ежегодно. Кроме широко распространенных заболеваний есть множество редких, чье распространение не столь высокое (как правило, число потенциальных пациентов не превышает 100 тыс. по всему миру), но они также требуют лечения. На разработку препаратов для лечения редких заболеваний уходят миллиарды долларов у биотехнологических компаний. Не всегда эта разработка заканчивается успешно. Если препарат все же получит одобрение, компания в развитых странах может устанавливать цену в сотни миллионов долларов за год лечения, а в случае с генной терапией цена может превышать миллион долларов за разовую инъекцию. В качестве примера такой дорогостоящей терапии можно привести препарат Zolgensma от компании Novartis для лечения спинальной мышечной атрофии (СМА) стоимостью 2,1 млн долларов. СМА — наследственное нервно-мышечное заболевание, которое без лечения приводит к атрофии мышц и тому, что пациент в конечном итоге не сможет держать предметы в руке и совершать обычные действия. В области исследований лечения редких заболеваний есть ряд компаний, которые возьмем для примера. Погружаться в традиционные детали анализа компании не будем, рассмотрим только последние значимые новости и их влияние на инвестиционный кейс.

Влияние провала испытаний

5 сентября 2021 года вышла новость о приостановке испытаний BMN-307 для лечения фенилкетонурии (наследственное заболевание, вызывающее нарушение процесса расщепления аминокислоты и накопления токсичных отходов этого расщепления в организме, что приводит к нарушению умственного развития) от компании BioMarin Pharmaceuticals, которая привела к падению акций на 8%. Временная блокировка испытаний произошла из-за того, что в ходе доклинических испытаний у мышей обнаружили опухоли. Из 63 мышей, проходивших лечение с BMN-307, у шести после 52 недель терапии были выявлены опухоли в печени. Большая их часть была доброкачественной. Исходя из того, что только в III квартале 2020 года начались испытания препарата на людях, приостановка не должна была так сильно сказаться на цене акций компании, поскольку препараты на первых стадиях исследований из-за низкой вероятности успеха обычно не включаются в расчет справедливой стоимости компании со стороны инвестиционных банков. Поэтому остановка испытаний на ранних стадиях не должна привести к понижению рекомендаций со стороны инвестбанков и, как следствие, сильной коррекции в акциях. У компании кроме этого лекарства есть еще широкий перечень медикаментов — для лечения мукополисахаридоза и фенилкетонурии (мукополисахаридоз является генетическим заболеванием, которое вызывает нарушение в производстве ферментов для расщепления сахаридов и приводит к отставанию в развитии ребенка, а в тяжелых случаях и к смерти), а также два препарата на финальной стадии исследования (ValRox и Voxzogo).

Вероятность, что именно препарат BMN-307 спровоцировал развитие опухоли, есть, так как в ней были выявлены следы генома аденоассоциированного вируса (AAV5). AAV5 — это малый вирус, не вызывающий заболеваний у человека. Благодаря своим свойствам AAV5 является хорошим основанием для создания на его базе генных терапий. Суть лечения препаратом заключается в замене дефектного гена на здоровый «правильный» ген, который не вызывает фенилкетонурию. Для ответа на вопрос, стал BMN-307 причиной развития опухолей или нет, потребуется время. И пока каких-то ориентиров на приблизительные сроки нет, но, по опыту других компаний, на это может уйти от шести до 12 месяцев.

Что усилило эффект провала?

Почему же все-таки реакция рынка на приостановку исследований препарата, который в лучшем случае мог выйти на рынок только в 2023—2024 годах, столь сильная? Основной причиной является неопределенность с одобрением другого препарата компании — ValRox, который находится на финальной стадии исследований и сделан на схожей технологии (AAV5). Исходя из данных научных исследований, сам AAV5 не оказывает негативного влияния на организм пациента, поэтому, вероятнее всего, развитие опухоли либо связано с самой формулой препарата, либо специфично именно для мышей.

Препарат ValRox уже более пяти лет тестируется на людях, и ни одного случая развития опухолей выявлено не было. С прошлого года препарат является главной причиной негативных настроений рынка по отношению к акциям компании. Многие инвесторы не уверены, что препарат в конечном итоге получит одобрение и выйдет на рынок. Мы же полагаем, что акции компании торгуются по приблизительной стоимости текущего бизнеса, который мы оцениваем в 77 долларов, и в рыночной цене не учтены коммерческие перспективы препаратов ValRox и Voxzogo, на которые мы смотрим позитивно. В прошлом августе американский регулятор здравоохранения отказал в одобрении препарата ValRox, потребовав дополнительные данные по продолжительности периода эффективности. Вопросов по безопасности препарата у FDA (Управление по санитарному надзору за качеством пищевых продуктов и медикаментов, главный регулятор здравоохранения в США) не было, поэтому мы полагаем, что данная новость на одобрение препарата не должна повлиять. При этом с текущим портфелем препаратов никаких проблем у компании нет, более того, есть два других препарата для лечения фенилкетонурии — Kuvan и Palynziq, на продажи которых эта приостановка не повлияет: они сделаны по другой технологии. В конце августа компания получила одобрение в Европе по препарату Voxzogo (vosoritide) для лечения ахондроплазии (карликовости), что вернуло положительные настроения инвесторов к акциям компании, но они не продлились долго.

Что может исправить ситуацию?

Негативный сентимент может сохраниться до ближайшего позитивного драйвера, которым может стать одобрение препарата Voxzogo в США в ноябре этого года. Совокупные пиковые продажи препарата Voxzogo могут составить 700—900 млн долларов, что пока не учтено в текущей рыночной цене акций. Также позитива могут добавить данные по третьей фазе испытаний препарата ValRox, которые будут опубликованы в начале следующего года и могут снять сомнения в долгосрочной эффективности препарата и привести в конечном итоге к его одобрению, а пиковая выручка от него может дойти до 1,5 млрд долларов в год. Возможное одобрение ValRox также не учтено в текущей цене акций компании, что может привести к существенному апсайду в случае одобрения препарата. В итоге можно считать компанию BioMarin одной из наиболее интересных историй в секторе биотехнологий.

Еще один недооцененный игрок биотеха

Другой интересной компанией в этой области является Vertex Pharmaceuticals. Компания является монополистом на рынке лечения кистозного фиброза (генетическое заболевание, вызывающее накопление слизи в органах, что при тяжелых формах приводит к смерти). Последняя отчетность компании подтверждает наше мнение о недооцененности ее текущего бизнеса (рост выручки год к году составил 18%). Исходя из нашей оценки, справедливая стоимость текущего бизнеса составляет 279 долларов. Подробно останавливаться на отчетности не будем, отметим только, что компания планомерно переводит пациентов на препарат Trikafta. В июне Trikafta получил одобрение для пациентов от шести до 11 лет с кистозным фиброзом. На предыдущих терапиях остаются, как правило, только пациенты из возрастных групп, по которым еще нет одобрения у препарата Trikafta (<6 лет). Акции компании торгуются ниже стоимости текущего бизнеса, поскольку у инвесторов есть опасения относительно роста выручки после 2022 года. Для возвращения цены акций выше 250 долларов нужен драйвер в виде позитивных новостей по пайплайну (препаратам, которые находятся в разработке) либо M&A (сделки по слиянию и поглощению) или новые партнерские разработки. Они позволили бы нарастить темпы роста выручки после 2023 года (когда выручка компании перестанет расти двузначными темпами, так как охват рынка текущими препаратами будет максимальным, а препараты в разработке еще не наберут оборотов).

В целом же, по нашему мнению, у Vertex Pharmaceuticals достаточно денежных средств на счетах (6,7 млрд долларов) и высокий денежный поток для расширения пайплайна через M&A. В качестве одного из кандидатов на слияние можно привести все ту же компанию BioMarin Pharmaceuticals, поглощение которой помогло бы диверсифицировать текущий бизнес (портфель препаратов уже бы не состоял только из лекарств от кистозного фиброза) компании и увеличить темпы роста выручки за счет препаратов в разработке у BioMarin (Voxzogo и ValRox).

Советы самостоятельным инвесторам

В качестве итога необходимо отметить, что, несмотря на инвестиционные перспективы данных компаний, вложения в сектор биотехнологий являются рискованными.

Когда вы самостоятельно оцениваете потенциал компании из сектора биотехнологий, то вам надо учитывать следующие моменты:

  1. Новостной и информационный фон. Наиболее значимую роль играют данные клинических испытаний, которые увеличивают или уменьшают вероятность одобрения препаратов. Увеличение вероятности одобрения положительно влияет на рыночную стоимость компании, а уменьшение вероятности, наоборот, приводит к коррекции в акциях.
  2. Также необходимо знать даты окончания патентной защиты по каждому препарату компании. Это особенно важно, так как после окончания патентной защиты на рынок выходят конкурирующие препараты-аналоги, что приводит к снижению цены и падению продаж препарата, у которого закончилась патентная защита, на 30—70% в год в зависимости от его типа.
  3. Не надо забывать про традиционные показатели, которые используются при анализе публичных компаний, — рост выручки и динамику операционной маржи.

Компании биотехнологического сектора лучше включать только в широко диверсифицированные портфели (более 20 разных активов) c акциями и облигациями из отраслей, которые не взаимосвязаны с фармацевтикой (например, медиасектор), с долгосрочным горизонтом инвестирования (от одного года и выше).

Мнение автора может не совпадать с мнением редакции