21 июля аналитик «Финама» Леонид Делицын выступил с инвестидеей вложиться в сильно подешевевшие расписки Mail.ru, которые, по его ожиданиям, должны вырасти на 126% за ближайший год. Попробуем разобраться, есть ли причины для оптимизма.

Предыдущую инвестидею про Mail.ru Банки.ру разбирал полгода назад. Аналитики Альфа-Банка посчитали, что за пару месяцев на бумагах крупнейшего российского интернет-холдинга можно будет заработать более 8% всего за 1—2 месяца. Вместо роста, однако, случилось стремительное и практически непрерывное падение котировок, причем почти на четверть по итогам шести месяцев.

С момента последнего инвестразбора бумаги Mail.ru подешевели почти на четверть. Источник: Google Finance

В оценках перспектив Mail.ru, собранных Банки.ру для январского материала, был голос и Леонида Делицына, причем звучал он достаточно пессимистично. Аналитик сравнил холдинг с сотовыми операторами, которые практически достигли предела роста, указав на низкий рост доходов от интернет-рекламы, вялую монетизацию соцсетей «ВКонтакте» и «Одноклассники», а также тяжелую роль издателя на перспективном рынке игр. Сравнение с «Яндексом», по мнению Делицына, было не в пользу Mail.ru: инвесторы не видели у социально-игрового холдинга таких же перспектив, как у поисковой платформы. «Яндекс» часто рассматривается в контексте будущего — например, финтех-проектов, брокерских услуг, банка нового поколения и т. п. Картина будущего, которая поддерживает мультипликаторы, есть», — говорил эксперт.

В то же время в новом прогнозе для «Финама» Делицын считает, что Mail.ru лишь на полпути к мультипликаторам «Яндекса». Его прогноз даже выше консенсус-прогноза Reuters, чья выборка аналитиков указывает средневзвешенную целевую цену акций 37 долларов (соответствует цене расписки 2 756 рублей). Мы попросили аналитика разъяснить причины несколько неожиданного оптимизма.

«Полгода падения котировок отражали процесс выхода из Mail.ru двух видов инвесторов, как российских, так и зарубежных. Первый вид инвесторов — это те, кто надеялся на быстрый рост акций технологической компании, но разочаровался или счел, что они выросли достаточно. И не видит у компании дальнейших перспектив (по крайней мере, до того момента, как та начнет платить дивиденды). Второй — это те, кто, в принципе, допускает рост акций Mail.ru, но не в ближайшее время. Они решили пока заработать на чем-нибудь другом, но в будущем могут снова их приобрести, даже и без дивидендов.

Продажи акций краткосрочными игроками себя исчерпали, и в бумагах остаются инвесторы, которые одобряют стратегию компании и ее основных акционеров. Основные акционеры согласны ждать десять лет и надеются продать Mail по высоким мультипликаторам стратегу, которому нужны вся российская аудитория и полтора миллиарда долларов выручки.

Текущие уровни цен открывают уникально благоприятную возможность для инвестирования с горизонтом 3—5 лет».

Источниками позитива в отчете «Финама» называются партнерства холдинга в сферах электронной коммерции, сервисов такси и доставки, а также игровое направление My.Games, которое успешно работает на глобальном рынке и приносит валютную выручку.

Мы решили опросить источники на рынке, чтобы получить оценку положения дел «изнутри».

Самые доходные акции за прошлый год

Самые доходные акции за прошлый год

Выбор пользователей Банки.ру
Название компании Изменения за год Покупка
+285.68%
Купить
+267.60%
Купить
+216.59%
Купить
+179.94%
Купить
+125.83%
Купить

Партнерства

С., топ-менеджер одного из конкурентов: «Из трех главных направлений деятельности Mail.ru (игры, соцсети и e-commerce) два последних на самом деле находятся в незавидном состоянии. Все социальные проекты проседают под давлением конкурентов как с Запада, так и с Востока и не успевают за новыми тенденциями, а их отдельные платные функции (видеоконтент, подписки) проигрывают конкуренцию специализированным сервисам.

Ситуация в такси и доставке аховая — завоевать действительно хорошую долю не получилось, а как только совместное предприятие отключает субсидии, которые держатся на деньгах «Сбера», доля рынка даже начинает падать. Сколько еще «Сбер» будет в состоянии это субсидировать и в принципе участвовать в СП — вопрос дискуссионный.

Что же до электронной коммерции, то разговоры о доле аудитории, партнерстве с Ali и общем росте российского рынка на фоне успешного IPO Ozon нужно делить на два: AliExpress Russia уже позади Ozon и Wildberries, да и в целом обрабатывать низкомаржинальные покупки из Китая — так себе бизнес-модель. Можно сказать, что в битве за звание российского Amazon'а Mail.ru даже не участвует, потому что российские покупатели понемногу уходят от поиска самой низкой цены к сравнению удобства и сроков доставки, где предложение AliExpress слегка теряет в привлекательности.

В целом внутри холдинга нет и никогда не было общей культуры, синергии, инженерной школы; это всегда сборище активов, которые не помогают друг другу. В IT крупные экосистемы всегда создаются вокруг одного якорного продукта, который лидирует на рынке. У Mail.ru такого продукта просто нет».

Согласно новому анализу Делицына, именно партнерства станут драйвером роста Mail.ru. Фото: ТАСС

Игры

Л., сотрудник направления My.Games: «Собранные под крылом проекта My.Games три десятка студий имеют неплохих разработчиков и обмениваются знаниями. Такое количество студий, вкупе с ориентацией на мобильные игры, позволяет «не заметить» один неудачный проект, перекрыв его несколькими удачными. К тому же My.Games единственные в составе холдинга приносят относительно неплохо растущую валютную выручку. Проблема лишь в том, что на рынке хватает общедоступных инструментов, с помощью которых высококвалифицированный разработчик может в одиночку выпускать несколько простых по механике мобильных игр в месяц. Когда одна из них «выстреливает», можно за пару месяцев заработать больше, чем в корпорации за пару лет. Успехи таких компаний, как Unity и Roblox, — это не позитивный сигнал для модели My.Games, а, наоборот, причина возможных проблем в будущем».

Игры – единственный существенный источник валютной выручки для Mail.ru. Скриншоты: приложение MY.GAMES

П., экс-сотрудник игрового направления: «Mail.ru никогда не была на острие тенденций. Когда десять лет назад на российском рынке стали появляться издатели, успешно показывавшие впечатляющий рост на мобильных платформах, разработчики браузерных и десктопных игр внутри холдинга все еще сопротивлялись переходу, а общее эффективное управление игровым направлением отсутствовало. В целом MRG всегда проповедовала экстенсивный подход, предпочитая купить команду и попытаться интегрировать ее, а не взращивать инновации изнутри. Насколько я знаю, подход не изменился».

Что в итоге?

Если верить оценкам инсайдеров, причин для осторожной или даже пессимистичной оценки мультипликаторов при ближайшем рассмотрении достаточно. Возможные настроения сторонних инвесторов резюмировал руководитель отдела консультирования «Тинькофф Капитал Кирилл Комаров: «Традиционно отечественные предприниматели проявляют в ведении бизнеса здоровый консерватизм, сохраняя ориентацию на прибыльность и эффективность. Этому способствует ограниченность предложения капитала в России, в особенности высокорискового. В моем понимании, Mail.ru Group — уникальная для российского IT-рынка компания. Она демонстрирует диаметрально противоположный подход, характерный, скорее, для венчурного фонда. Рост бизнеса обеспечивается за счет M&A, при этом у широкого круга инвесторов зачастую не складывается понимание об эффективности и прибыльности компании за конкретный период. Большинство инвесторов широкого профиля просто не могут разобраться в том, как была переформатирована структура бизнеса, как изменилась прибыльность того или иного сегмента. Западный инвестор, ориентированный на более осторожные, эффективные и прозрачные российские компании, скорее всего, на текущий момент выберет для вложения средств конкурентов».

Антон НЕХАЕНКО, Banki.ru