Плавающий валютный курс защищает экономику и помогает ее структурной трансформации, а его фиксация чревата нарушением финансовой стабильности и торможением развития; кроме того, сейчас это технически невозможно. Об этом рассказал директор департамента денежно-кредитной политики Банка России Кирилл Тремасов в новом выпуске видеоблога «Что почем?».
Он напомнил, что Банк России перешел к таргетированию инфляции, предполагающему свободно плавающий курс, в 2014 году, а сейчас идея фиксации валютного курса вернулась в экономическую повестку из-за его высокой волатильности.
Встроенный стабилизатор
По словам Тремасова, плавающий курс — это своего рода встроенный стабилизатор экономики.
Например, при гипотетическом глобальном кризисе с падением спроса и цен на российский экспорт это направление деятельности становится нерентабельным. Импортные товары из-за снижения цен становятся более доступными, и местные производители начинают проигрывать рынок иностранным конкурентам. При плавающем курсе национальная валюта быстро адаптируется к новым реалиям: в ответ на увеличение импорта и сокращение экспорта курс снизится и поддержку получат как экспортеры, так и компании, которые конкурируют с импортом на внутреннем рынке. Негативный эффект от внешнего шока будет смягчен.
Тремасов предлагает вспомнить 2008 год, когда курс не был фиксированным, но находился в режиме «управляемого плавания» — ЦБ сильно ограничивал его колебания путем валютных интервенций. В результате, когда в середине 2008 года глобальная конъюнктура начала ухудшаться, российская экономика, экспортеры и импортеры не смогли быстро адаптироваться к изменившимся условиям. Итогом стало сокращение ВВП в 2009 году на 7,8% и рост безработицы с 5,5% до 9%.
В 2014 году внешняя конъюнктура тоже резко ухудшилась, но плавающий курс, как напоминает представитель ЦБ, позволил бизнесу быстро адаптироваться к новым условиям, и в 2015-м ВВП уменьшился только на 2%, а безработица выросла с 5% до умеренных 6%.
Ловушки процентного арбитража
Плавающий валютный курс может не только влиять на выпуск, но и ограничивать риски финансовой стабильности; фиксированный — создает условия для процентного арбитража, который на уровне финансовой системы может спровоцировать дестабилизацию, следует из слов эксперта Банка России.
Например, в некой стране в силу ее внутренних причин происходит рост инфляции, там повышают ключевую ставку и увеличивается общий уровень процентных ставок. Экономически привлекательным в такой ситуации (при условии фиксированного курса в РФ) будет перевод денег с рублевого депозита на валютный; возможно, получение кредита под низкие рублевые ставки с вложением денег в более доходные валютные активы — так называемый процентный арбитраж. Результатом таких массовых действий станет резкий рост спроса на валюту, увеличение оттока капитала, масштабные интервенции ЦБ в попытке удержать фиксированный курс, а по итогам растраты пущенных на это резервов — обрушение курса.
Еще один способ сдержать отток капитала — повышение процентных ставок внутри страны, но, как поясняет Тремасов, такое решение, не связанное с инфляцией, ведет к спаду в экономике.
Россия без кризиса-1998
При плавающем валютном курсе кризиса 1998 года в России могло не быть, утверждает Тремасов.
Уровень ставок по российским гособлигациям был намного выше, чем в мире, и глобальные фонды с удовольствием в них вкладывались, напоминает он. Но в 1997 году случился Азиатский кризис: обвалились цены на сырьевых рынках, и завышенный курс рубля уже не мог обеспечивать рентабельность многих российских экспортеров; пострадали и бюджетные доходы. Когда участникам финансовых рынков стало понятно, что ЦБ РФ не сможет долго держать фиксированный курс, деньги иностранных инвесторов «пошли на выход». Результатом стали кризис на рынке государственных долговых бумаг, скачок курса доллара с 6 до 20 рублей, инфляция в следующие 12 месяцев на уровне 120% в годовом выражении с одновременным спадом экономики более чем на 5%.
«Всех этих проблем можно было бы избежать, если бы курс был плавающим. В этом случае процентный арбитраж не работал бы. То, что арбитражер зарабатывал бы на разнице процентных ставок, он терял бы на изменении валютного курса», — рассуждает руководитель департамента ДКП Банка России.
Он приходит к выводу, что во всех описанных случаях, когда в России действовал фиксированный курс, он ослаблял защищенность экономики от внешних шоков.
Независимая ДКП
Тремасов подчеркивает, что плавающий курс позволяет центробанкам проводить независимую денежно-кредитную политику и справляться с инфляцией, и приводит в качестве примера Германию на фоне нефтяного кризиса и «великой инфляции» 1970-х годов. Напомним, нефтяной кризис 1973 года с ростом цен на нефть в четыре раза за год был вызван одномоментным отказом арабских стран поставлять нефть государствам, поддержавшим Израиль в ходе очередного витка арабо-израильского конфликта.
В Германии на протяжении многих лет до 1973 года действовал фиксированный курс: немецкая марка была привязана к доллару США. Для поддержания курса Бундесбанк проводил интервенции в большом объеме, что мешало регулятору бороться с инфляцией. В марте 1973 года немецкий ЦБ перешел к плавающему курсу и сконцентрировался на борьбе с инфляцией, что помогло Германии пройти нефтяной кризис лучше других развитых стран.
Этот пример Тремасов считает особенно актуальным сейчас, когда инфляция в мире вновь находится на максимумах с 1970-х годов. Он предупреждает, что если Россия сейчас зафиксирует валютный курс, то создаст условия для трансляции высокой мировой инфляции в нашу экономику.
Плавающий, но не скачущий: эффекты бюджетного правила
При всех преимуществах плавающего курса его возможные скачки сильно усложняют жизнь экономическим агентам и населению, соглашается представитель ЦБ с популярным аргументом в пользу фиксированного курса. Но он напоминает об имеющемся у экономик с высокой долей сырья в структуре экспорта механизме, помогающем «кардинально снизить волатильность»: бюджетном правиле.
«Мы задаем некоторый базовый объем нефтегазовых доходов, и все, что выше этого объема, мы не тратим, а откладываем на черный день. Когда он приходит — начинаем тратить, как это было, например, в 2020 году, во время COVID-кризиса», — объясняет Тремасов суть бюджетного правила, подчеркивая, что оно значительно снижает зависимость валютного курса от колебаний мировых цен на сырье. Он обращает внимание на заметное снижение корреляции между курсом рубля и ценами на нефть за период с 2017 года, когда начало действовать бюджетное правило.
«В этом году бюджетное правило было приостановлено, и сейчас правительство рассматривает различные варианты его восстановления. Мы считаем это правильным», — отмечает представитель ЦБ.
Технически невозможно
Тех, кто еще не удостоверился, что «плавающий курс — это благо для экономики», Тремасов «вынужден разочаровать»: сейчас установление фиксированного курса технически невозможно. Основным инструментом, обеспечивающим фиксированный валютный курс, являются интервенции ЦБ, но из-за санкций Банк России не может проводить операции с долларом и евро на валютном рынке, объясняет эксперт.
Поиск равновесия
В любом случае попытка установить фиксированный курс валюты именно сейчас была бы особенно вредной, считает Тремасов.
По его словам, экономика находится в процессе перехода к новому равновесию, происходит ее трансформация — масштабный и сложный процесс. Многие компании выстраивают новые схемы бизнеса, ищут новых поставщиков и рынки сбыта. Необходимым условием для экономической трансформации является баланс интересов экспортеров, импортеров и компаний, работающих на внутреннем рынке.
Но никто сейчас точно не знает, какой валютный курс нужен для баланса, — найти оптимальную точку позволит только «свободное плавание» курса, рассуждает Тремасов. Без поиска этого баланса страна может оказаться вне оптимальной траектории перехода, что будет тормозить процесс экономической трансформации, заключает он.
Напомним, в конце июля стало известно, что Центробанк РФ обсуждает с участниками рынка механизм курсообразования в случае прекращения биржевых торгов долларом и евро. Регулятор исходит из «жесткого варианта», при котором Национальный клиринговый центр и Московская биржа попадут под иностранные санкции и валютные торги будут парализованы. При таком повороте использовать сегодняшний алгоритм определения официальных курсов валют будет невозможно.
В апреле этого года в банке Wells Fargo заявили, что укрепление рубля создано искусственно, а без целенаправленных мер поддержки курс мог дойти до 180 рублей за доллар с учетом развития событий на Украине.
